iFund- 剖析中國企業債違約風險

2019-05-22 10:13
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中國企業債務違約繼2018年創下新高後,今年情況持續惡化,相信將再次「打破紀錄」。然而,故事並不會就此結束,違約率可能會在明年甚至往後幾年繼續上升。

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中國企業債務違約繼2018年創下新高後,今年情況持續惡化,相信將再次「打破紀錄」。然而,故事並不會就此結束,違約率可能會在明年甚至往後幾年繼續上升。另外,由於中美貿易緊張局勢升級,中國經濟面臨各種挑戰,如果貿易戰在未來幾個月全面爆發,中國的國內生產總值(GDP)增長率將可能下挫至低於6%,介時中企債務違約風險將不容忽視。

中國的企業債券市場規模達4.2萬億美元,其中去年約90%的企業債務違約來自於私企為主,今年情況與去年相近,突顯出儘管中國人民銀行經過多次寬鬆貨幣政策後,資金鏈仍然緊張,未能滿足再融資的信貸需求。中國商業銀行對私企放貸仍較謹慎,並更樂於放款給較安全的國有企業,而中國政府持續監控及打擊影子銀行亦造成私企的現金流緊張,無法償還債務的風險增加。據彭博社報導,截至5月20日,中國境內企業債券違約金額達到403億元人民幣(58.3億美元),較去年同期增加300%以上。而相對較為安全的中國公司發行的離岸美元債券,過去兩年違約情況亦明顯上升,年初至今違約金額達122億元人民幣(17.7億美元)。

圖1. 2019年前四個月的違約債券飆升超過350%

資料來源:Bloomberg,iFund / Noble Apex

據Dealogic估計,未來30個月中國企業債券贖回或再融資需求達2.25萬億美元,較三年前增加超過兩倍,給中小型企業帶來巨大壓力。而更重要的是,由於大部分債券都以美元計算,意味著中國公司未來需要大量美元來償還貸款,但大多數中國公司都欠缺美元資產或收入,故此近期人民幣走軟無疑將加添額外壓力。同樣,資產負債不對稱(Assets and Liabilities mismatch) 的情況亦出現於中國的銀行,例如,中國銀行自2017年以來便出現美元資產負債失衡。由於不少中國的商業及國有銀行對企業債券提供大額擔保,債務違約惡化將可能成為銀行業的一個潛在問題。

違約上漲並不是投資中國企業債券的唯一風險。隨著最近越來越多的中國債務企業停止通過官方清算所來償還債券,而是與債券持有人私下進行交易,並可能涉及延遲付款和其他重組條款等,債券市場的透明度因此而正在惡化。這種繞過清算所、讓債券發行人進行重組而不公佈“技術性違約”的做法,將可能減低發行人未來的融資成本,但同時卻造成實際違約風險被低估,及不同債券持有人之間的公平性、以及能否有效行使債權人權利等問題。

儘管違約率上升將可能繼續成為未來的標題新聞,但我們認為中國正朝著正確的方向發展,容許更多的企業債券違約發生以汰弱留強。正如我們過往的文章中所述,中國債券市場潛力龐大,但未來需要進行更多的結構性改革,以提高市場誠信及效率。我們仍然相信中國債券將成為全球投資者不容錯過的重要資產類別。

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