中國今年穩增長 難大力去槓桿

2018-11-02 02:16
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債務問題困擾中國經濟已經達6、7年之久。去年年底,中央經濟工作會議意外提及去槓桿,並將其列作2017年一項重要的任務。今年首季,中國央行開始加大監管以及透過調升短期回購利率收緊貨幣政策。現時,中國經濟的支柱房地產和基建都倚賴信貸投資。投資者是否需要憂慮去槓桿會導致信貸增長下滑?

金融系統的槓桿

理論上,槓桿有利實體經濟,但缺乏控制的槓桿可能會造成泡沫。中國政府目前開始憂慮的,是金融機構的槓桿。透過影子銀行,槓桿增長往往不受過時的監管規則所規管。

槓桿風險主要來自於金融機構資產負債期限不匹配。過去2、3年,債券投資者在減息週期中獲得豐厚利潤。不少非銀行金融機構,包括券商和基金子公司,都透過增加槓桿購買年期長的企業債券,並透過銀行同業市場募集資金。同時,一些城市和農村商業銀行缺乏存款,亦透過同業市場向國有大銀行借入資金。過去12個月,同業市場拆借資金規模已經膨脹至GDP的300%。

銀行間拆借資金規模相對於GDP比重 

資料來源:瑞信

潛在加息打開槓桿風險的保護罩。利率上升令債價下跌,而融資成本亦會上升。如果市場缺乏流動性,去槓桿就會非常危險。因此,監管勢在必行。

去槓桿和實體經濟

控制銀行間流動性來去槓桿對實體經濟造成負面影響。瑞信統計顯示,自2013年以來,7日回購利率與1年期銀行理財產品預期收益率相關系數達到60%。這意味銀行間流動性對銀行資金成本造成顯著影響。

不過,銀行間流動性對整體信貸增速影響有限。社會融資規模和信貸增速對短期利率並不敏感。儘管私人部門會顧慮資金成本,但是國企和地方政府更傾向於維持信貸增長而非資金成本。

去槓桿的影響

2017年,我們並不擔心去槓桿會導致信貸增長減速。儘管年初我們看到房地產貸款開始減少,但是來自於基建的企業貸款填補整體信貸增速。相比去槓桿,穩增長仍然是年內重大政治會議前的首要任務。

2017年後,去槓桿可能會成為新一屆政府的目標。首先,政府需要做出決斷,降低經濟增長目標,提供空間去放緩信貸增長。其次,我們將會看到違約和股轉債等現象。所以市場參與方需要承擔違約的風險。長期而言,增加股權融資才能在一個健康增長模式下實現去槓桿的過程。

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