指數基金是非法產品?

2018-09-06 07:56
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港交所終於為新經濟企業開綠燈,落實同股不同權,復辟殖民時期英資大行大股東通過持有特權股的以小控大政策。2013年阿里巴巴上市所引起的同股不同權爭議,終於塵埃落定。今次由特區政府(財政司司長)先發聲,之前堅決反對同股不同權的證監會也不再吭聲。

 

美國可以實行同股不同權,是美國法律對投資者有多重保障、美國企業治理機制完善,香港嘡乎其後。美國投資者可以集體興訟、州檢察官可以起訴公司大股東和高管;公司公告訊息要求嚴格。香港呢?單是上市公司公告季度業績,到今天還未成事。董事會成員是自己人埋堆,獨董不獨,各委員會聊備一格。小股東不關心股東權益,股東大會出席率低。凡此種種,都有待改善。香港為爭取中國新經濟獨角獸來港上市,不理會自己底氣不足,投資者保障不完善、企業治理機制不成熟,推出同股不同權制度,究竟是倒行逆施、抑或與時並進,天曉得。

 

中港資本市場關係日益密切,是不爭事實。但在發展過程,哪些可放、哪些不可放,是考驗主事者的智慧。新經濟企業的同股不同權固然是眼前實例,已有及將來的投資資產互聯互通,也會產生新的問題。滬港通、深港通的實名制要求,不是香港及國際慣例,現在要執行。北水南下炒買一些股份,香港監管部門要跨境調查,已經不容易。基金互認,要求北上基金在香港註冊,忽視香港認可基金多是離岸的事實。將來的ETF通,也不見得沒問題。

 

近日看了幾篇關於基金的另類文章,發人深省。密芝根大學教授Martin C. Schmalz連同兩位學者José Azar及Isabel Tecu的論文Anti-Competitive Effects of Common Ownership(即將在頂級期刊Journal of Finance刊載),研究航空公司股份和機票定價關係,發現機構投資者共同持有多隻航空公司股份,是影響航機定價偏高的重要原因。文章的爭論是如果基金投資在一個行業多家公司的股票,這個行為是類似合謀定價,同一行業的公司會一齊提高物價,從而增加公司利潤,而這讓基金回報更高。基金經理及投資者成為得益者,犧牲了消費者的利益。哈佛大學法律教授Einer Elhauge 在2016年哈佛法律評論期刊(Harvard Law Review)發表的論文Horizontal Shareholding (之前題目是Horizontal Shareholding as an Antitrust Violation,更能表達文章要點),質疑包括ETF在內的指數投資是有違反壟斷法,是非法產品,原因亦是ETF在每個行業持有多隻公司股票(所謂horizontal holding),反而令這些公司抬高物價。

 

這兩年,美國一些消費權益團體呼籲、關注指數投資和行業壟斷的關係。芝加哥大學法學教授Eric Posner 及 E. Glen Weyl,便曾要求國會通過法例,禁止指數基金的存在,要求傳統基金每個行業只投資一家公而不容許一個行業投多家公司。像這種聲音,在香港和大陸是聞所未聞。

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