iFund- 什么是经济周期晚期?在目前环境下,美国周期又可以持续多久?

2019-03-19 10:12
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总而言之,尽管所有的经济扩张最终都会结束,但目前美国经济停留在周期后段的时间可能会比大多数人预期的要长;而就算经济衰退真的在短时间出现,这个衰退亦可能比过往的来得浅及短。

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在2018年,不少市场评论及研究报告认为美国经济已经处于周期后段,并将步入经济衰退。从历史经验上看, 美国经济周期平均持续约34个月,但目前的经济周期已经超出平均3倍,长达115个月,并是自1854年有记录以来的第二长时间,亦仅仅少于最长记录约5个月。当前异常漫长的周期令投资者倍感焦虑,令市场时刻弥漫一遍紧张的气氛。然而,关注周期的长度从而判断周期即将完结其实是一种谬误,经济周期并不会因年老而终结,相反注意分析经济数据特征(病征)才是唯一让我们判断经济处于何种阶段、并于何时终结的合理方法。

经济周期一般可以分为四个阶段,首先从扩张阶段(Expansion),到峰值(Peak),再到收缩(Contraction/Recession),到最后的低谷(Trough) 是为一个经济周期,并将周而复始地循环出现(见图1)。后段周期通常的特征是经济增长开始放缓、通胀上升、劳动力市场紧张(低失业率)、以及紧缩的货币及利息环境等。而大多企业在处于周期晚期时,将陆续出现销售增长放缓,库存增加甚至出现问题,劳动力成本及其它成本开支上升等令利润率受压,以及纯利收益下降等。

图一. 经济周期的四个阶段与特征

资料来源: iFund/御峰理财,富达

再看美国目前的经济指标,无疑是呈现出一些后期的特征。首先,美国GDP增长从2018年第三季度开始放缓,而劳动力市场持续偏紧,带动工资增长正在加快至3﹪以上。在货币政策方面,联邦基金委员会表示目前联邦利率已接近“中性利率”,并且仅比长期目标利率低25个基点,显示加息周期几乎完成。此外,一些企业最所近亦开始表示销售增长下滑,盈利受到压力,而部份的负债比率亦升至让人忧虑的水平;利率趋升令借贷利息支出不断上升,甚至可能影响终端需求。

但从另一些经济数据上看,美国经济与晚期的特征并不完全匹配。首先,美国的通货膨胀现在仍然处于健康水平(PCE核心通胀在2019年预计将维持持在2.1%左右)。 2019年工资上涨虽然加快,但再看原油及其它大宗商品预计今年平均价格较18年是持平或什至下降,而若中美贸易战没有再度恶化,工资上涨将不太可能大幅推高美国通胀率。此外,目前大多企业没有库存问题,而ISM制造业指数(通常是确定美国经济周期的领先晴雨表)仍然强劲,现在说它将会大幅度下降的理据并不充份。

图二. 虽然美国经济仍然稳定,但国债与高收益债息差已开始扩阔

资料来源: iFund/御峰理财,彭博社

总而言之,尽管所有的经济扩张最终都会结束,但目前美国经济停留在周期后段的时间可能会比大多数人预期的要长;而就算经济衰退真的在短时间出现,这个衰退亦可能比过往的来得浅及短。虽然今个周期的中性利率要远低于以前(低约2-3%),留给联储局减息的空间不多(历史上通常需减息约5%来刺激经济),是最主要的忧虑之一,但同样较低利率亦意味着企业、个人及按揭利息负担并不算十分严重。另外,我们亦可看出这个周期与以往几个周期亦很不同,投资者相对保守,消费者信用卡负债虽然上升,但这速率亦受薪金增长所支持,再者现在美国房价并不存在多大的泡沬,企业开支显示也没有过度扩张。此外,预计2019年GDP增​​​​长的放缓实际上是受2018年的高基数所影响,并更多是由于特朗普政府减税影响的结果(我们一直并不同意特朗普在美国经济稳定增长时推出减税措施)。而如果我们将过去10年(不包括2018年)的美国GDP平均增长率2.2%与2019F预测的GDP增长率2.3%和2020F的2.0%进行比较,增长放缓实际上并不严重。最后,美国12月初时前期收益率(即2年期和5件期及3年期和5年期)的倒挂实际上已经恢复到正值,现在的倒挂只出现在2年期和3年期,这意味着经济衰退并不像一些投资者所担心的那样迫在眉睫。

市场往往是前瞻性的,不同资产在不同周期的表现都大相径庭,所以认识经济周期处于那个位置尤期重要,并预早作出步署。过去2﹣3个月,债券投资者已经陆续增加国债持仓,并反映于最近的国债与高收益债息差的扩阔。在股票投资,最近表现亮丽的医疗保健 和消费必需品等防守性板块显示出不少投资者亦作出行业配置转换。而过去几个月金价的上涨,亦是典形的周期后段及终段的投资选择。然而,如我们过去所言,当前的投资者似乎比以往任何时候都更具有前瞻性,投资决定有时甚至更大幅领先经济数据,故此市况将变得更波动。投资者在波幅市场中的投资组合应该更多元化,并且要更灵活地应对市场随时出现的机遇与挑战。

图三. 美国股票与债券于过去三个经济周期末段的表现

资料来源: iFund/御峰理财,彭博社

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