行为金融学

2019-04-29 08:06
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人都会犯错,投资者也不例外。在投资上犯错并可怕,可怕的是不断地犯同样的错误,而好与坏投资者的区别就在于他们在减少错误的能力上。美国发明家查尔斯‧凯特灵曾说:“阐述清楚问题就解决了一半。”,所以要减少错误就要先理清问题。行为金融学采用与传统金融学不同的方法,将认知及行为心理学与金融相结合,以解释人们作出非理性决策的原因。行为金融学是对市场运作方式的一种补充,并不会替代传统金融理论。

在传统的金融理论中,例如资本资产定价模型(CAPM)和有效市场假说(EMH),它们假定市场参与者的行为是「具逻辑和理性」的,他们需要补偿额外承受的风险。有效市场假说指出,资产(如有效市场中的股票)的价格已反映了所有公共和私人的信息,投资者不太可能持续超越市场,因为资产总是以公允价值计价。所以,理性的投资者在任何情况下都不可能出现「错误」,因为所有投资者都只是价格接受者。

然而,在现实世界中,投资者很少按照传统金融理论中的假设行事。我们很容易观察到不合理的价格变动出现在单一股票上,即使像Facebook的这样的大型股票,在公司没有任何根本性变化的情况下,股票价格在一天内也会上涨或下跌超过5%。另一个不合理的观察是,市场上总有「高买低卖」的现象。在股票急升时,投资者总错过机会;而在股价下跌时,投资者总会入市买股票,因他们认为目前的价格比股价高峰时便宜得多,但可恶的是当投资者入市后股价并没有升,反而进一步下跌,这时,投资者普遍会因对股票失去信心而卖出股票,但这时股价偏偏又上升了,造成了「高买低卖」的现象。这例子非常普遍,特别是在牛市后期阶段时,波动性上升,价格可能会大大偏离「公平」价值。这些异常的市场现象是传统金融理论无法解释的。

因此,正如两位认知心理学家卡尼曼(Kahneman)和特沃斯基(Tversky)在1960年代后期提出了“行为金融学”,指出心理偏见如何影响投资者在金融市场上的决策.2017年诺贝尔经济学奖获得者理查德·泰勒(Richard H. Thaler)进一步探讨了「有限理性,社会偏好和缺乏自我控制的后果」,这解释了人们的错误如何影响决策和市场结果。泰勒强调经济主体实际上也是人,因此经济模型应该考虑人类的行为。

事实上,上述「高买低卖」的例子展现出很多普通投资者的认知偏误,包括羊群效应,过度自信及损失厌恶偏见等。

资料来源: iFund/ 御峰理财, 彭博

羊群效应大多会出现于中国等不太成熟的市场上,投资者通常会同时卖出和买入股票,增加市场波动性。在投资领域上较缺乏经验或专业知识的投资者普遍较易陷入羊群效应,他们会跟随大众的走势,以确保不落后于大多数人。这些投资者或要支付大量的交易费用,因他们经常进行交易。另外,投资者可能会来不及进入或退出「羊群」,最坏的情况是如果「羊群」的投资决定是完全错误的,并且投资者因股票被暂停而无法退出,那可能会招致损失。其实所有投资者都会面对追随最新和最热门投资趋势的诱惑,而避免陷入羊群效应的关键是投资者应在作出投资决定前仔娻研究投资,并确保投资是符合自身的投资原则和策略。

确认偏见也是一种常见的行为,投资者通常会选择性地回忆、搜集有利的信息,忽略不利或矛盾的资讯,来支持自己已有的想法或假设。分析师或基金经理会很容易陷入这种偏见,因为他们普遍会花更多的精力在寻找投资的好处。另外,由于不同的投资者得到的信息不同,因此单方面的信息很容易令投资者作出主观的结论,导致错误的投资决策。此外,确认偏见与过度自信是相互关联的。过度自信的投资者总是表现出确认偏见,因为支持性的信息能进一步增强其的自信心,这可能会造成一个恶性循环。克服确认和过度自信的偏见是不容易的。投资者应时刻保持警惕,并尝试寻找相反的证据来测试自己的抉定,作出完善的决定。

行为金融也指出投资者是亏损厌恶的,这意味着许多投资者对损失比对风险和回报更为敏感,因为他们讨厌后悔的感觉。因此,投资者可能会降低风险以减少不良后果的可能性。另外,投资者普遍会较迟卖出亏损中的投资,但较早卖出有盈利的投资以锁定利润。此外,投资者的损失厌恶情绪也可能受到心理会计偏差而影响。根据泰勒的说法,投资者不会将所有资金都放在同一个大池里。相反,他们会根据个人目标拥有单独的心理账户,并倾向于分离收益并整合损失。但他们往往忽略了各资产间的相关性,未能使投资多样化及利益最大化。

虽然在现实世界中存在着很多行为偏差,而且了解行为偏差并不能保证能完全避免投资错误,但它可以让投资者及投资组合经理谨慎留意自身的偏见,并制定更具战术性和战略性的投资策略。我们不能完全杜绝偏见,但我们可以尝试减轻其影响并采取纠正措施。

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