iFund- 资本资产定价模型(CAPM)有何用?

2019-03-19 10:23
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资本资产定价模型假定投资人有风险规避(risk averse)的特质,而当建构投资组合时,他们只考虑回报及风险,所以尽量降低风险及提升回报。

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资本资产定价模型(Capital Asset Pricing Model,CAPM)是夏普 (William Sharpe)及林特尔(John Lintner)等人,在马科维茨(Harry Markowitz)的现代投资组合理论基础上建立起来。该理论假定投资人有风险规避(risk averse)的特质,而当建构投资组合时,他们只考虑回报及风险,所以尽量降低风险及提升回报。

预期回报率与啤打系数的线性关系

现代投资组合当中一个重点,是投资人可以透过资产配置,借此降低投资的非系统性风险。不过,由于系统性风险仍然存在,因此理性的投资人希望可以计算出投资组合的预期回报,看看后者能否抵销额外承担的风险,而资本资产定价模型便能阐述两者关系。其公式如下:
Ri = Rf + βi(Rm – Rf)
其中
Ri = 投资组合的预期回报率;
Rf = 无风险利率,一般而言,等同美国国债债息;
βi = 投资组合的啤打系数,该指标显示投资组合的系统性风险;以及
Rm =市场预期回报率。

换言之,在获得投资组合的啤打系数下,投资人可以通过模型中的预期回报率与啤打系数的线性关系, 决定该投资组合的预期回报率。值得留意的,不论任何类型资产,只要它们的啤打系数相同,其预期回报率亦会相同。啤打系数可以用来检视投资组合的波动性,特别是该资产与市场波动的比较。若投资组合与市场升幅百分比一致,其啤打系数为一;若投资组合较市场上升一倍,其啤打系数便是二。

对CAPM的实证研究

不过,在法马(Eugene Fama)及佛伦奇(Kenneth French)的论文〈The Capital Asset Pricing Model: Theory and Evidence〉 中,认为资本资产定价模型未能经得起实证研究。他们将在1928年至2003年的纽约证券交易所、1963年至2003年的美国证券交易所、1972年至至2003年的纳斯达克股票交易所的股票,依据股票的啤打系数分成十组投资组合,再观察它们未来12个月的表现。然后下一年重新分组,总共收集了912月的回报数据,惟与之前的相关研究观察类似,该十组的平均年度化月回报及啤打系数的线性关系并不明显(confirming earlier evidence, the relation between beta and average return for the ten portfolios is much flatter than the Sharpe-Lintner CAPM predicts)。如图1显示,低啤打系数的组合回报太高,与此同时,高啤打系数的组合回报太低。

图1:十组投资组合平均年度化月回报与啤打系数关系

来源:The Capital Asset Pricing Model: Theory and Evidence

随着更多的研究发布,有不同的学者对资本资产定价模型进行修正,包括提出Conditional CAPM、Intertemporal CAPM,以及Consumption-based CAPM等模型。事实上,纵然虽然一些研究对资本资产定价模型的有效性提出质疑,但啤打系数提供了一种可用兼且简单的风险衡量标准,帮助投资者确定将资金置于风险之中应得的回报,特别在市况不明朗时,通过建构低啤打系数的投资组合,减低投资组合的波动性。

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