减息带来人债新机遇

2018-11-01 01:37
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上周,最为亚洲地区关注的前瞻指标汇丰中国制造业采购经理人指数PMI结束了连续4个月的升势,跌至3个月的新低,进一步验证了当前实体经济并未站稳“稳中求进”的基调。为什麽目前金融市场和实体经济出现相反的走势?前期提及沪港通会带来不少短期刺激,而市场一直期望的减息会否出现?减息又会带来什麽机遇?

构成李克强指数的指标之一7月份发电量同比回落和固定资产投资继续下降已经显示企业层面经济并没有起色,证明了企业仍然处於偿还负债削减成本的收缩经营阶段。虽然政府采取了一系列的稳增长政策,还是没有改变实体经济的状况。面对经济增长下行,中央近月针对性地推出了一系列的「微刺激」政策,从上半年社会融资量来看,广义货币供应量M2同比增长14.7%,而社会融资规模为10.57万亿,比上年同期增加4146亿,都显示政府的微刺激力度有所增加。为什麽实体经济并没有像过往那样被刺激呢?原因很简单,这个问题也是目前全世界央行都遇到的难题,就是银行不愿意放贷,资金停留在银行体系中。而在中国,金融机构更愿意把钱投放在有政府保底的地方项目去,所以实体经济得不到资金的支持,也难以重现起色。

随着内地金融机构出售各式各样的理财产品和资管产品,银行同业拆借业务发展迅速,利率已经开始浮动,不再根据基准利率来决定自己的融资成本。虽然基准利率没有改变,但是央行的货币政策早已转向,而减息也已经悄然开始。

金融机构最受惠
从资金的成本来看,去年钱荒令回购利率大幅上升,而今年年初央行承诺了回购利率的上限,也就是隔夜丶7天回购利率分别封顶在5%和7%,使金融机构不再担心借不到钱。

另一方面,近期央行发行了14天的正回购,利率较前期下跌10个基本点。美国的经验告诉我们,联邦基准利率,也就是它们的同业拆借利率,是政府指导市场利率价格的指标之一。虽然正回购是央行回笼资金的数量工具,但是它也告诉金融机构你们可以获取这个价格的收益,告诉金融机构目前的市场基准利率应该是多少。下调正回购利率,也代表央行减息行动已经开始。

如果减息最大的受惠者是金融机构,那麽金融机构买什麽就是投资市场最大的机遇。目前,银行最核心的产品是银行理财,而银行理财中,配置主要包括存款丶债券丶信托和城市建设项目的非标准化资产。存款讨论意义不大,而地方城投债和部分利率债却有很大的想像空间。由於内地实行稳增长的措施,地方债务目前继续受到政府的保底。而政府也不愿意看到地方债务违约,宁愿自己掏钱来保底,所以政府希望投资者来购买这些地方债务。从这个角度来看,城投债仍然具有投资价值。

中央保底 城投债可敲
利率债方面,虽然国债的收益率对海外投资者来说已经有一定吸引力,但是一些政策性银行的债券的价值更有潜力,特别是国家开发银行的债券。今年,央行拨付给国家开发银行抵押补充贷款PSL 1万亿来支持棚改房的建设,为该行提供了资金保障。因此,短期内该行发债规模很可能减少,导致债券供应有限。另一方面,截至8月21日,5年期国家开发银行债券收益率约为4.94%,目前处於相同年期城投债6.43%和国债4.00%之间。就风险来说,政策性银行的违约率远低於地方融资平台,因此定价未来应该更接近国债。所以,这种政策性银行未来存在价格重估的上升空间。

中债5年国开债收益率
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资料来源:彭博

提及中国债市,投资者可能比较茫然,缺乏投资渠道。其实,在香港,离岸债和点心债券已经发展非常迅速,不少专业投资者可以关注这一领域。而更为吸引的肯定是在岸债券,不论机构还是个人投资者也可以透过RQFII等渠道进入内地债券市场。当然,随着内地逐步放开市场管制,海外投资者未来也有机会直接参与在岸债券。

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