大宗商品投機炒作忌高追

2018-11-01 01:37
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螺紋鋼、鐵礦石等週期性商品期貨成為中國投資者的新歡。其中,4月21日螺紋鋼1610合約創下了2236萬手的天量成交,僅主力合約成交金額就超過當日滬深兩市總成交額。另一方面,儘管多哈會議未能達成任何凍產協定,石油價格仍能維持高位運行。春天即將過去,但似乎大宗商品的春天還能延續?

今年以來,海內外大宗商品表現理想,貴金屬期貨升幅約為20%左右,各種基本金屬都錄得上漲。而中國商品期貨更加瘋狂,年初至今螺紋鋼和鐵礦石期貨漲幅都超過五成,而焦煤升幅亦接近20%。

過去幾年,大宗商品價格都面臨下行週期。筆者一月中旬指出,石油價格已經遠低於生產成本線和其內在價值。但是,大宗商品的反彈幅度亦遠超筆者預期,原因在於資金寬鬆程度過高。海外方面,美聯儲局鴿派言論及行動改善環球美元市場的流動性。過去一年,布倫特原油價格和加權貿易美元指數存在高度負相關,美元指數1月見頂亦與石油見底時間吻合。國內方面,第一季度資金同樣充裕,廣義貨幣增長13.4%,而狹義貨幣增長22.1%,社會融資規模為6.59萬億,較去年同期增加1.93萬億。投機資金亦蜂擁流入期貨市場,僅單日螺紋鋼合約成交量就遠高於中國一年生產螺紋鋼的生產量,表明當前市場已並非企業對沖所為。

當前大宗商品價格建立在充裕的資金之上。短期看多和看空博弈的焦點在於國內貨幣政策是否維持寬鬆,海外美聯儲局是否放緩加息進程。這種博弈只是一場零和遊戲。資金充裕環境無法改變大宗商品價格的內在價值,只會令其價格更為波動。因此,當前大宗商品的投資風險遠高於年初。當初的價值投資亦變成資金充裕下的資金博弈。

從週期來看,石油和基本金屬都處於供過於求的階段。儘管數據顯示2016年美國頁岩油開始減產,但是減少的幅度少於OPEC增產的幅度。從全年來計,全球原油新增供應仍接近每日1000桶。需求方面,無論OECD還是新興市場,能源需求增長都弱於供應增長。其它新興市場需求增量不能抵消中國需求放緩,而成熟市場煉油和交通能源需求都較為疲弱。

市場仍供過於求
基本金屬數據亮麗,但是備受市場質疑。鋼價大幅上升,呈現現貨帶動期貨的良性循環。中國證券網報導,建築鋼鐵龍頭沙鋼公佈4月中旬價格,大部分鋼材漲至每噸3000元,是一年多以來的新高。但是,價格缺乏需求支撐。儘管春節後加庫存因素令3月份鋼材消費量環比大幅上升,但對比去年同期仍錄得跌幅。

整體而言,鋼材亦未能回至供需平衡階段。鋼鐵產能利用率今年同比下跌6.45%,目前鋼材利潤率回升,將觸發企業恢復生產。更重要的是企業當前期貨高昂價格後鎖定銷售價格,日後擴大供應壓低現貨價格。

總括而言,當前週期性大宗商品仍處於供過於求的階段,過剩資金博弈增加價格波動,不利價值投資者部署。從長遠來看,投資者應該等待市場出現供需平衡的信號,包括需求增長速度高於供應、庫存形成穩定的下行趨勢以及期現價格維持穩定甚至貼水水平。

摩根士丹利預期2017年原油供應才能出現負增長


資料來源:IEA;摩根士丹利

主要商品年初至今錄得正收益


資料來源:彭博

亞太區主要股市本週變動


資料來源:彭博
數據截至2016年4月22日下午4時

亞太區主要股市年初至今變動


資料來源:彭博
數據截至2016年4月22日下午4時

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