德拉吉的親吻之禮化危機

2018-11-01 09:14
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歐元區通脹率自2009年以來首次跌至負值,12月消費物價指數CPI同比下降0.2%,令歐元區陷入技術性通縮的境地。歐元跌穿1.18,市場預計資料將令歐洲央行QE的步伐加快,最快可能1月22日啟動QE。歐洲央行行長德拉吉親吻市場能改變什麼?



自2014年10月起,由於希臘政局動盪,市場逐步擔心希臘脫離歐元區。



希臘或脫歐 茶杯裡風波

根據摩根士丹利統計顯示,約17%的概率預計希臘脫離歐元區。不過,從傳染性和希臘債券的持有人兩個角度來看,希臘脫離歐元區的風險目前是可控的。首先,希臘債券收益率抽升並未影響其它邊緣國家的債券。目前,意大利,西班牙,葡萄牙10年期收益率為1.849%,1.676%,2.594,遠低於希臘10年期國債收益率,亦低於歐債危機爆發時的收益率。其次,希臘債券最主要的持有者是歐洲央行和國際貨幣基金組織IMF,兩大機構都不會隨便拋售希臘債券引起市場恐慌。因此,我們認為希臘問題是一個獨立的問題。



如果歐洲央行推行QE,購買主權債務是不能迴避的議題。目前,市場預計有三種主流建議。一、按照歐元區各成員國在央行持股比例購買各國國債。二、歐元區成員國央行買入本國國債,因此風險仍局限於有問題國家。三是,歐洲央行只購買評級為AAA的政府國債,寄望促使投資者買進風險更高、收益率更高但評級較低的歐元區政府國債。三個方案都會推低歐元區國債的收益率,不過例如德國10年期國債收益率已經低至0.504%,投資利潤極其有限。



進一步分析,三個計劃方案中,第一個與美國、日本QE計劃類似,但由於德國反對歐洲央行承擔主權債務風險,後面兩個是折中的方案。



邊緣國家債 歐央行必買

不過,我們認為歐洲央行最終會購買邊緣國家的債券,因為如果歐洲央行都不願意承擔邊緣國家的風險,更難以令投資者購買邊緣國家的企業債務。所以,相對核心國家國債而言,邊緣國家國債收益率之差似乎更值得投資者關注。因為目前10年期意大利、西班牙、葡萄牙相對德國的利差分別達到134.5,117.2,209個基點。一旦歐洲央行啟動購買邊緣國家的QE計劃,這些相對利差將會縮窄至更低的水平,收益率遠較投資核心國家國債高。



對比債市,股票市場的不確定性高得多。從目前來看,相較美股,歐元區股票市場的波動率較高,万一出现恐慌性时间,更多可能低吸機遇。筆者認為,歐元區想形成持續的牛市,最需要關注的是信貸週期是否超越2012年高位。



歐洲企業的問題來源在於企業融資成本未能像國債一樣下行,銀行寧願投資負利率資產亦不願意對高風險企業進行放貸。所以,如果投資者希望超配歐元區,不單需要留意QE帶來的匯率波動風險,亦需關注歐元區信貸狀況是否改善。



不過,欧洲股市亦需要面对欧元贬值的风险,即使欧元录得正回报,转换至本地货币可能仍面临亏损。



歐洲央行資產規模

資料來源:彭博

資料來源:彭博

數據截至2014年1月9日下午4時

資料來源:彭博

數據截至2014年1月9日下午4時

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